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该债券还设置了利息递延支付条款﹡⊙,强制付息事件包括:付息日12个月内向股东分红和减少注册资本☆〇π,会计处理方面作为权益性工具进行核算┊△,在破产清算时的清偿顺序等同于发行人所有其他待偿还债务融资工具♀。

此前﹡,永续债仅少数几家发行机构未行使赎回权♂⊿〇。2018年2月↑,吉林国企吉林森工集团成为首家未赎回而接受利率跳升300BP的境内发债人□﹡☆。

中金固收指出⊿♀,吉林交投自身流动性压力较大∴∴?,近期负面事项频发☆▽♂,包括6月底未就持有人会议通过的承诺赎回中票议案给予明确答复、7月末评级由AA+下调至AA并被列入观察名单⊙〇。截至2019年5月末□﹡♂,吉林交投账面货币资金余额仅5.98亿元⊙∵♀,其中3.27亿元受限;但其总债务规模超过150亿元□,债务资本比68%∵∴,短期债务规模接近90亿元◇♀。截至今年3月底⌒↑〇,其授信余额已全部使用完▽∴,外部流动性也较为紧张∟⊿?。

标普指出♂♂,财政部2019年1月印发《永续债相关会计处理的规定》□∵♂,但截至目前☆,遵循该规定的发债人极少♂,而是继续将永续债计入权益⌒∵∴。但监管可能将进一步要求实质上去杠杆♀♂,不仅仅是在“账面上”┊☆△。

中金固收也认为﹡⊙,城投债刚性兑付可能逐步被打破?,监管限制境外城投债发行及中小银行缩表等因素□〇π,或使相关区域内低资质城投公司的再融资难度提升♂⊙〇,未来城投的区域分化将进一步加剧♂▽△。

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光大证券固定收益首席分析师张旭认为♂,下半年城投债的违约风险依然可控π♀▽,城投主体的资金压力会得到明显的改善□π,现金流状况会好于去年下半年♂∵。

在当前市场背景下△∴,“城投信仰”是否仍在〇┊◇?张旭认为∟⌒,从过去情况看┊∵,即便是2013年银行间市场“钱荒”时也未出现城投债违约∵⌒,当前的情况与2013年相比要好得多∴⊙◇,因此城投主体面临的压力也小得多♂□。对于城投主体而言π⊿∴,影响更大的不是市场□π⊙,而是政策∴△□。

由于设置了赎回权⌒,多数永续债的存续期实际上并非“永续”♂∟,但这一情况正在被改变☆?。最近的一个案例♂∴?,是吉林省一家铁路建设企业△☆,也是地方融资平台——吉林省交通投资集团有限公司(简称“吉林交投”)π⊙⌒。

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但是﹡☆▽,未赎回企业永续债∴,可能导致发债人的融资成本上升或资本市场渠道受限┊△﹡。对于城投类永续债⊙∴↑,中金固收指出┊□♂,这反映了永续债的次级属性♂⊿△,递延展期在条款上不属于违约△⊿⊙,但可能使得投资者面临不确定性、估值损失甚至信用方面的次级属性▽▽,从而偏向谨慎┊∟□。

另一方面﹡﹡,今年6月以来⌒↑◇,市场对城投债的担忧多了起来π﹡♂。一方面∵⊿♂,投资者担心中小银行的信用供给收缩可能影响城投债;另一方面□◇,投资者担心“结构化发债”融资受阻后∴,城投主体的债券融资可能受影响〇△⊿。

若发债人未赎回π□,永续债票面利率通常将上浮﹡,因此投资人大多都预计发行人将在赎回日赎回永续债﹡。若未赎回↑,发债人可能被市场解读为陷入财务困境∟∵□,代表没有足够现金或融资渠道赎回债券♀。

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在政策基调更强调“加大逆周期调节力度”的背景下┊,张旭认为⊿∟♂,下半年城投债的违约风险依然可控?,城投主体的资金压力会得到明显的改善∵♂⌒,现金流状况会好于去年下半年↑∴⌒。

9月8日◇,据上海清算所披露┊□,结合吉林交投生产经营情况及资金安排∵,吉林交投计划在9月28日该期债券的第3个付息日不行使赎回权π⊙⌒,重置该笔债券在第4个计息年度至第6个计息年度的票面利率♀⌒。重置后的票面利率为当期基准利率(待偿期为3年的国债收益率)再加上300BP⊙▽◇,初始利差为2.22%♀▽☆。

评级机构标普称⊿☆,这是自2013年引入永续债后∟△π,首家在赎回日选择不赎回其债券的地方政府融资平台﹡┊?。在企业杠杆率较高、权益性资本较为缺乏的背景下?,近年来国企开始发行永续债?◇,因永续债没有到期日↑⊙,可被计入权益而非债务♂↑⊙。

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“上述两方面因素同时影响了城投公司和民营企业▽∵☆,但与民企相比∟π♂,城投更容易得到地方政府的协调和救助⊙┊∵,其受到的影响显著低于民企主体△↑∵。”9月18日〇?,光大证券固定收益首席分析师张旭认为∵☆▽。

根据标普统计♂◇◇,2019-2021年到期的地方融资平台的境内债为3.8万亿元⊙┊。“永续债”成为“真永续”后⊿↑,将何去何从♂◇??

今年6月☆∴▽,《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》下发♂♂,要求“鼓励依法依规市场化融资♀,增加有效投资⌒,促进宏观经济良性循环◇,提升经济社会发展质量和可持续性♂♂。”

标普全球评级信用分析师李畅在报告中指出♂,永续债的发债人中仅少数几家未行使赎回权▽⊿。2018年2月⊿⌒☆,吉林国企吉林森工集团成为首家未赎回而接受利率跳升300BP的境内发债人⌒。此外▽,还包括湖北宜化化工两期永续中票﹡,山煤国际能源集团一期5亿元永续中票┊∵?。

永续债账面“降杠杆”术因为永续债没有到期日△∵,可被计入权益而非债务♀。标普指出⌒⊙﹡,近年来国企开始发行永续债π,缘于在获得融资的同时其债务对资产比率不会被推高□。

“真永续”票面利率跳升2016年9月∟π⌒,吉林交投发行永续中期票据“16吉林交投MTN001”□∟,金额15亿元〇↑⊙,债券利率3.64%┊π,期限为3+N年⊙??。此外♀,吉林交投还有一只债券“17吉林交投PPN001”⌒,金额5亿元▽﹡♂,将于2020年2月9日到期▽♂┊。

也即☆﹡⌒,“16吉林交投MTN001”票面利率将从9月28日起∟▽▽,跳升为当期基准利率加上初始利差2.22%♀,再加上300BP?。

2019年8月☆∵﹡,吉林交投的永续票据未能于行权日前30个工作日刊发赎回公告﹡,面临展期∵。一般而言⊙,永续债没有到期日⌒△,通常会设立发行人赎回选择权、利率重置及递延支付利息条款♂△∴。在一定的持有期限后∵┊,发债人通常可选择赎回该债券□∴。如在赎回日未赎回⊿,票面利率将大幅“跳升”◇∴。

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9月9日π,吉林交投发布了关于2016年发行的中期永续债的利率重置公告┊,将该债券的票面利率调升300个基点至8%左右△☆。

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